6 月 13 日，伊朗与以色列局势骤然升级，这场牵动全球神经的地缘冲突，却未给黄金市场带来预期中的避险狂欢。通常被视为 “避风港” 的黄金，仅在冲突首日出现 1.24% 的短暂涨幅，触及 3444.5 美元 / 盎司后便一路回落，目前在 3350 美元区间震荡，与一路飙升的原油价格形成鲜明 “跷跷板” 效应。冲突初期，WTI 原油单日涨幅高达 7.26%，布伦特原油也上涨 7.02%，截至 6 月 23 日，布伦特原油更是触及 79.04 美元 / 桶的近五个月新高。黄金此番 “反常” 表现，背后暗藏复杂的市场逻辑。

回顾 2025 年上半年，黄金市场的避险需求曾经历两轮爆发，而这两轮上涨均与 “逆美元信用” 交易紧密相关。一季度，全球套息交易格局出现逆转。在美联储货币政策预期调整、全球经济复苏节奏分化等多重因素影响下，资金开始从美股等高风险权益市场大规模流出。数据显示，2025 年 3 月，标普 500 指数与黄金的三个月回报率差距达到惊人的 22%，创两年以来新高，部分避险资金涌入黄金市场，推动金价启动上涨趋势。

进入二季度，贸易战的持续发酵进一步加剧了市场对全球经济的担忧。美国财政与货币政策的矛盾日益凸显，美债收益率波动加剧，美元指数也出现走弱迹象，美国信用资产的脆弱性暴露无遗。投资者为规避风险，纷纷抛售美元信用资产，转而配置黄金、比特币等代币资产，黄金价格顺势突破历史新高。这一阶段，黄金的避险属性与 “去美元化” 趋势深度绑定，成为市场资金的重要流向。

然而，地缘冲突并非每次都能成为黄金持续上涨的 “助推器”。从历史经验来看，单纯的地缘冲突事件对金价的支撑往往难以持久。2020 年 1 月，美国与伊朗爆发导弹对峙，金价在冲突初期快速冲高，但随着局势迅速缓和，金价也随之大幅回落。2023 年以色列与哈马斯战争，冲突首日黄金价格上涨超 5%，但后续因各方斡旋，局势未进一步恶化，金价很快进入盘整阶段。这些案例表明，地缘冲突要想推动黄金价格持续上涨，需满足两个关键底层机制：一是冲突必须引发实质性的供给约束，进而推动通胀趋势发生改变；二是要有真实的资金从其他市场流入黄金领域，形成持续的买盘支撑。

此次以伊冲突中，虽然地缘政治风险显著上升，但全球通胀预期却未出现明显波动。从原油市场来看，以伊冲突直接冲击了原油供应端。伊朗作为重要产油国，其约 160 万桶 / 天的原油出口面临直接受限风险，同时中东地区的海运运输也充满不确定性。这使得上半年原油过剩的预期得到阶段性纠偏，前期持续下行、一度接近页岩油均衡成本价的油价，价格弹性显著增强。不过，随着美国的介入，伊朗关闭霍尔木兹海峡这一承担全球 20% 原油运输量通道的预期概率大幅下降，全球通胀预期仍维持稳定锚定状态。

在资金流向上，观察 6 月中旬以来的数据可以发现，全球资金并未因以伊冲突出现明显的持续性转移。冲突发酵当天，美股和美债同步下跌，黄金避险需求短暂升温，出现脉冲式上涨。但仅仅三天后，即 6 月 16 日，美股和美债市场便恢复相对稳定，资金并未持续流入黄金市场。这意味着，当前地缘局势虽紧张，但尚未成为影响宏观资产定价的核心因素，黄金缺乏足够的资金驱动，只能延续自 5 月以来的震荡格局。

展望未来，若以伊双方达成停火协议的概率持续提升，地缘风险进一步扩散的可能性相对可控。在此情况下，黄金后续行情的开启，大概率需要将关注点转移到地缘因素之外。如果贸易框架逐步明朗，全球金融体系的不确定性有所减弱，上半年驱动黄金上涨的 “逆美元信用” 逻辑或难以继续适用。下半年黄金市场的催化条件，或需等待 “衰退交易” 的到来 —— 当全球经济衰退预期加剧，各国央行开启新一轮流动性宽松政策时，黄金作为保值资产，有望迎来新的上涨契机。