本周加密货币交易员最关注的问题是：牛市周期是否完好无损？牛市何时回归？

两位备受关注的宏观经济评论员都阐述了从公共部门现金管理到加密资产贝塔（beta）系数的因果关系，他们认为，当前的下跌首先是流动性问题，其次才是市场情绪问题——而下跌的逆转取决于美国财政部一般账户（TGA）的运作机制、美联储的资产负债表政策以及华盛顿何时重启经济。

X 平台上的宏观分析师 @plur_daddy 直言不讳地总结了当前形势：“我们看到流入风险市场的流动性正在收缩。这种收缩首先体现在比特币和股票市场内部，现在终于波及到更广泛的指数。”

他描述了一场教科书式的质量轮动：投机性主题“例如量子、核能、无人机和另类能源”正在遭受重创，而资金则集中流向市值巨大的股票和盈利驱动型股票，尤其是人工智能资本支出板块。

在他看来，由于大量现金涌入财政部的债务融资账户（TGA），以及量化紧缩（QT）持续缩减美联储的资产负债表，银行储备金严重不足，导致市场底层机制运转失灵。

“由于发行量增加、特定支付的时间安排以及政府停摆等机械性因素，TGA 的充裕程度已超过财政部8500亿美元的上限，货币流动性正在下降。银行储备金普遍短缺，持续低于3万亿美元的关键门槛。”他的结论虽然有条件，但很明确：这些压力“将促使政府采取措施来稳定市场，但这需要时间”。

关于美元和跨资产风险，他指出一个关键点位：“美元指数（DXY）一直在上涨，目前正接近101的关键水平，这可能是其见顶的合理点位。我仍然认为特朗普政府希望美元走低。”

在他看来，加密货币触底的路径与政策里程碑密切相关：“政府重新开放为流动性状况触底提供了一个明显的催化剂。接下来，我们将在12月1日看到量化紧缩政策（QT）的退出，然后美联储可能会在12月10日采取更多行动（例如暗示回购国债）。随着奥巴马医改法案（OBBBA）全面生效，财政赤字将从1月1日起大幅扩大。”

他将比特币的表现形容为韧性十足——“尽管经历了大规模的 OG 抛售、 10/10事件的后续影响以及上述种种因素，BTC 依然表现良好”——并据此阐述了自己的投资策略。

“我目前持有相当数量的现金，计划在政府重启经济的迹象显现后，积极增持股票（尤其是 Memory 交易）和比特币。”几个小时后，他又补充道：“买了一些比特币。看到政府重启经济的进程正在取得进展，流动性阻力似乎已经达到顶峰。目前市场情绪低迷，风险回报比很高。”

拉乌尔·帕尔的理论框架几乎完全围绕全球流动性周期展开，他将同样的论点推向了宏观层面的逻辑结论。他写道：“如果全球流动性是影响最大的宏观因素，那么我们必须关注这一点。”

随后，他将未来一年的市场结构简化为一个单一的限制：“记住——未来12个月的重中之重就是滚动10万亿美元的债务。其他一切都是次要的。这才是未来12个月的真正核心。”

帕尔认为，政府停摆的影响是立竿见影且机械式的：“政府停摆迫使流动性急剧收紧，因为 TGA（德克萨斯州政府）的资金不断积累却无处可去。逆回购机制无法弥补这一损失（它已经被耗尽）。而量化紧缩（QT）进一步加剧了流动性的消耗。”加密货币作为贝塔系数最高的流动性资产，首当其冲地受到了冲击。

他认为，一旦财政运作重启，这种转变同样是机械性的：“政府停摆结束后，财政部将在几个月内开始支出2500亿至3500亿美元。量化紧缩政策结束，资产负债表实际上会扩张。随着流动性开始流入，美元可能会再次走弱。”

他进一步阐述了潜在的政策和监管催化剂——“法定流动性比率（SLR）的调整将释放更多银行的资产负债表，从而促进信贷扩张。《CLARITY 法案》将会获得通过，为银行、资产管理公司和企业大规模采用加密货币提供亟需的监管。

随后，《大法案》（Big Beautiful Bill）将生效，为中期选举前的经济增长注入动力”——并将全球背景描述为叠加效应，其中中国资产负债表的扩张和日本的政策组合将支撑更广泛的风险偏好上涨。

他的策略建议是接受牛市的波动，不要反应过度：“永远记住‘别搞砸了’原则……然后等待波动过去。牛市中出现这样的回撤很常见，它们的作用是考验你的信心。如果可以，及时止损。” 关键在于他仪表盘上的一个指标：“td:dr——当这个数字上升时，所有数字都会上升。”

两种观点的核心在于美元流动性的首要性——具体而言，是指财政部现金余额、美联储资产购买或退出以及逆回购计划基本正常化后银行可用储备之间的相互作用。

当总资产收益率（TGA）上升而没有其他抵消措施时，它会像一个吸力泵一样吸走总储备；当TGA随着财政部支出而下降时，储备得以重建，杠杆的边际成本降低，高贝塔系数资产（尤其是加密货币）往往会跑赢大盘。

那么，加密货币推特上每根红色蜡烛图都暗示着一个时间问题，这个问题究竟该如何解决呢？

虽然两个消息来源都没有给出具体日期，但都认为下一轮上涨将与以下几个环节挂钩：华盛顿通过决议，将 TGA 的政策从囤积转向支出；随着量化紧缩政策暂停或解除，储备短缺明显缓解；美元突破阻力位走低；以及财政刺激措施的重启，从而在2026年再次推动经济增长。