当杰米·戴蒙在10月14日说“看到一只蟑螂，往往就意味着还有更多”时，他大概没想到，这句话会这么快被市场应验。这位摩根大通的掌舵人原本只是想提醒投资者，汽车贷款公司Tricolor和汽车零部件商First Brands的接连爆雷，恐怕不是孤立事件。可才过两天，市场的神经就被另一只“虫子”狠狠刺了一下。

10月16日，美国地区性银行股价突然下挫，Western Alliance Bancorporation和Zions Bancorporation双双跌去6%。起因是这两家银行突然对一个投资基金网络提起诉讼，试图追回1.6亿美元的贷款。

他们声称，这些钱是基于欺诈性信息放出去的。尽管借款方Cantor Group否认有任何不当行为，但市场显然不打算冷静分析细节。在如今这个节骨眼上，任何风吹草动都可能被放大成系统性风险的前兆，而中型银行，正被推到了风口浪尖。

这轮焦虑来得有些出人意料。毕竟，2025年的美股市场整体并不算差。在人工智能热潮的推动下，标普500指数年内已上涨14%，远超历史平均水平。市场仿佛对一切担忧都选择性无视。但繁荣之下，暗流正在涌动。

过去两周，银行间借贷的基准利率SOFR持续攀升，一度比美联储的政策利率高出0.25个百分点，创下六年来的新高。这说明银行之间不再像从前那样愿意低成本拆借，流动性正在变得紧张。

更明显的信号出现在美联储的常备回购工具上——10月15日和16日，银行一口气借走了超过150亿美元，这是自疫情最严峻时期以来，连续两天内的最高借款额。钱，似乎没那么好拿了。

与此同时，投资者的视线正悄悄转向一个更隐秘的角落：私人信贷市场。过去十几年，私募机构、对冲基金这些非银行玩家，在企业贷款中扮演的角色越来越重，尤其是那些信用资质偏弱的中型企业，往往只能靠它们拿到钱。

上周，Apollo的马克·罗文和黑石的乔纳森·格雷就公开指出，不少银行其实也深度卷入了Tricolor和First Brands的融资链条。而Jefferies这家投行，因对First Brands风险敞口较大，股价已从一个月前的高点回落超过25%。

但争论到底是谁的责任，已经没太大意义。现实是，银行和非银机构早已缠绕在一起。国际货币基金组织的数据显示，欧美银行向私人信贷等非银机构提供的贷款总额高达4.5万亿美元。这意味着，一旦某个环节出问题，风险会迅速蔓延。

更让人不安的是，在美联储连续加息三年后，那些最脆弱的借款人正面临再融资的难题。而风控能力较弱的二线贷款机构，可能已经积累了不小的风险，这进一步加剧了人们对地区性银行的担忧。

别忘了，还有那笔悬在头上的账——银行资产负债表上的未实现损失。2023年小型银行危机时，硅谷银行、签名银行和第一共和国银行的倒塌，正是因为长期利率飙升，导致它们持有的国债账面亏损巨大。

当时美联储紧急出手，允许银行按面值抵押这些资产来获取流动性，暂时稳住了局面。可这项支持早已退出。如今，整个银行体系的未实现损失仍有3950亿美元，虽然比2022年6900亿的峰值有所下降，但依然是一把悬着的剑。

过去几年，市场习惯了宽松的信贷和不断上涨的资产价格。可现在，越来越多的人开始意识到，几笔坏账的出现，或许不是风暴的结束，而是开始。投资者正瞪大眼睛，在黑暗中搜寻下一只爬行的“蟑螂”。毕竟，谁也不知道，下一次敲响警钟的，会是谁。