在中国大陆和香港上市的AH股公司，其A股和H股之间长期存在价格差异。这个差异被称为AH股溢价。多数情况下，A股价格高于对应的H股，这种现象被称为溢价。

A/H估值差是否正在发生结构性改变？摩根大通指出，从2024年2月起，这种溢价出现明显收窄。截至2025年8月13日，恒生AH股溢价指数（HSAHP）已从年初的144降至123，回调约14%，是自2020年以来的最低水平。

说明一下，HSAHP指数包含210只股票，即105只H股和105只A股。H股中金融业（比如银行、保险、券商）占了70%，所以整个指数偏向价值周期性行业。

摩根大通认为，未来两年内，A股和H股价格可能进一步趋同，甚至达到平价，即两地估值差距几乎消失。驱动这一变化有三大因素。

首先，盈利上修趋势明确。如果“反内卷”政策持续推进，会带动周期性行业盈利回升。金融行业占整个H股成分70%，如果银行和保险盈利稳定增长，将对指数影响非常大。所以，只要盈利预期继续上修，而投资者在A股盈利上调期间更青睐H股，因为H股比A股便宜得多，所以会推动溢价进一步收窄。摩根大通筛选出了两个H股投资机会。一是金融板块中的优质股，这些公司盈利预期正在上调，H股相对于A股有超过20%的折价。二是材料行业中的“反内卷”概念股，这类公司有政策支持，正在改善定价和产能效率。

二是市场结构存在差异。2020年港交所数据显示，香港市场中散户只占15%的成交量，而2017年上海交易所调查显示，A股市场散户占了82%。香港H股市场以机构投资者为主，交易理性但反应慢，流动性也不如A股活跃。数据显示，在所有A/H双重上市公司中，A股的总市值和日成交额分别是H股的3.7倍和3.0倍。因此，H股市场“更小、更窄”，波动性更大，这也解释了在某些阶段（比如基本面向好时），H股能“补涨”并表现得更强。

三是南向资金持续流入。从大陆流入香港的南向资金正在不断增加，2025年南向资金已占港股近三成成交额，创下数十年新高。这种资金倾向于寻找被低估、有高分红收益的股票，而H股正符合这一特征。另外，自2023年以来，中港之间的利差已变为负值（即港币利率比人民币低），也推动了资金“南下”。香港1个月HIBOR（短期利率）在5月从接近5%大幅降至1%左右，进一步增强了H股的吸引力。

报告预计，美联储将在2025年9月到12月期间连续三次降息，每次25个基点。降息将降低美元资产吸引力，有望进一步提升港股特别是H股的估值优势。