加密市场在2025年的表现令人失望，但其意义可能比最初看起来更为重大。这一年并没有像许多投资者预期的那样出现爆发式的全面上涨，反而暴露了市场结构的深刻变化。

根据 Wintermute 的一份新报告，人们熟悉的四年繁荣与萧条周期不再是影响加密货币回报的主要力量。传统的四年加密货币周期正在失去意义，如今市场表现更多地取决于流动性和投资者关注度的集中程度。

像 ETF 这样的机构工具带来了稳定的资金流入，但这些资金主要集中在一小部分大盘股资产上，很少扩散到更广泛的市场。

2026年加密货币的前景取决于流动性是否会通过扩大 ETF 授权范围而扩大、主要资产是否会强劲上涨，或者散户投资者是否会重新燃起兴趣。 

资本不再齐头并进，而是呈现出选择性流动。流动性正集中于投资者关注度最高的领域，导致市场大部分与比特币和其他大型资产的总体价格走势脱节。

在以往的周期中，比特币的涨幅通常会自然地扩散到主流山寨币，最终波及到规模较小的代币。然而，这种传导机制似乎正在失效。

报告中强调的最大结构性转变之一是机构投资工具的崛起。ETF和数字资产信托等产品已成为新资本进入市场的主要渠道，但它们的运作更像是封闭的生态系统，而非开放的渠道。虽然它们能够为少数大型资产创造持续的需求，但这种流动性很少会扩散到市场的其他部分。

与此同时，散户投资者的兴趣已从加密货币转向股票以及人工智能和大宗商品等主题交易。

2025 年的结果是市场高度集中：少数主导资产吸收了大部分新增资金，而更广泛的代币市场则难以维持增长势头。即使山寨币出现反弹，这些涨势也只是昙花一现，通常仅持续几周，便在抛售压力和代币解锁机制的冲击下消退。

展望未来，Wintermute 为2026年描绘了几个可能的路径，所有路径都围绕着流动性能否扩展到少数主要资产之外展开。

一种可能性是，机构产品将扩大其可持有的代币种类。与 Solana 和 XRP 等资产相关的早期监管文件暗示，这一进程可能已经开始。如果更多代币可以通过这些渠道获得，资本可能会更深入地流入市场。

另一种可能的情况取决于主流加密货币本身。比特币或以太坊的强劲且持续上涨可能会重现类似于过去周期的财富效应，鼓励投资者将利润更广泛地重新投入数字资产。但这些资金是否会留在加密货币领域，目前仍是一个未知数。

可能性最小但潜在影响最大的结果是散户投资者重新关注加密货币。如果投资者的注意力从股票转向加密货币，可能会带来新的资金流入和稳定币发行，从而有助于恢复市场广度。

目前来看，Wintermute 传递的信息很明确：2026年的走势将不再遵循以往的周期性叙事。相反，市场走向将取决于流动性和投资者关注度能否最终超越少数几家巨头，还是集中度将继续主导加密货币的下一个发展阶段。