年初欧洲股市的短暂领跑曾点燃希望。美国政策摇摆与德国罕见财政转向，推动STOXX 600指数3月时领先标普500达10个百分点。然而截至上周五，STOXX年内涨幅收窄至6.6%，被标普500的6.8%反超。瑞银资产管理的马克斯·卡斯泰利认为，欧洲资产持续大幅跑赢美国的阶段可能结束。

华尔街的反击始于四月中旬。道富环球的玛丽亚·维特马内指出，贸易紧张缓和是部分原因，但真正的转折是企业财报季科技巨头释放盈利强劲信号。占标普500权重约三分之一的科技板块自四月初反弹24%（含特朗普关税引发的暴跌）。重登市值榜首的英伟达暴涨45%，欧洲市场缺乏此类动能。

创新高的美股并未吸引所有资金。DWS的玛德琳·罗纳警示，特朗普关税声明暴露了高估值情绪逆转风险，欧洲估值更具吸引力。她分析，过去欧洲因盈利增长慢而估值折价合理，如今其EPS开始增长，差距缩小应反映在估值上。DWS预计2025-2026年美欧GDP增长趋同。

但欧洲市场热度不均。资金高度集中于国防股（+50%）和银行股（+28%）两大“避风港”。法巴Exane估算，它们仅占STOXX 600权重的16%，却贡献了指数超50%的回报。北约（尤其德国）扩军承诺提供支撑，但估值已高企，德国莱茵金属远期PE超50倍，折射市场对欧洲整体复苏的疑虑。

与此同时，货币市场悄然逆转。年初预言欧元跌破1美元的分析师大跌眼镜，欧元兑美元升至近四年高点逼近1.20，年内升值14%。逆转源于对美国资产需求的消退，叠加外国持有者担忧美元走弱加大外汇对冲。德银的乔治·萨拉维洛斯指出，外国人无需抛售美资产，“不再增购”足矣。市场预期即使资金停止流出，欧元仍有上行空间。

欧元强势深刻影响投资回报。对美投资者，欧股变便宜；对欧投资者，美股变昂贵。标普500以美元计创新高，但换算成欧元则比2月峰值低9%。DWS罗纳指出：“对欧元投资者，汇率今年吞噬了大量美股回报。”反观STOXX 600，以本币计未及3月高点，但以美元计却在6月末创历史新高。这清晰揭示：在全球投资版图中，汇率波动本身即是决定资本真实回报的关键变量，其影响力有时甚至超越底层资产价格变动。审视欧美市场之争，货币暗流的力量不容低估。