美国经济似乎正在上演一场“免疫系统”的奇迹——关税、地缘冲突、能源冲击、金融动荡，一连串足以击倒多数经济体的负面事件，都没能让它停下脚步。

今年第一季度，美国GDP按年率增长2.1%，第二季度初步估算为1.5%，都接近美联储对长期潜在增速2%的预估。这个数字本身并不惊艳，但考虑到过去一年发生了什么，就显得有些反常了。

2025年4月的“解放日”关税政策、持续的不确定性、特朗普对美联储的政治攻击、中美贸易与投资的双双萎缩、霍尔木兹海峡时开时闭导致的油价飙升、俄乌冲突对能源供应的扰动——这些事件中的任何一个，都足以让一个开放经济体陷入困境。但美国没有。

为什么？答案藏在几个结构性因素里。

关税的实际冲击比人们担心的要小。尽管最高税率一度达到50%，但政府迅速出台了诸多例外和豁免。过去一年美国实际关税税率平均在10%到15%之间——虽然不低，但可控。更重要的是，美国进口仅占GDP的14%，经济相对封闭，贸易政策不确定性对它的伤害天然就小于那些更开放的经济体。

中美脱钩的影响也被缓冲了。美国从中国的进口占比已降至7%，而在截至2024年的十年间，这个数字早已从超过20%回落。中国对美国的直接投资在2016年达到峰值后几乎消失。但这些变化通过越南、墨西哥的转口贸易，以及来自德国、日本等其他渠道的投资流入，被降到了最低。

能源冲击的后果同样有限。原油期货从年初的每桶60美元一度飙升至100美元以上，目前已回落至80美元左右。但美国经济的能源密集度已大幅降低——经济活动向服务业的转型，让油价上涨的传导效应不再像过去那样剧烈。

最后，AI相关数据中心、软件和研发领域的强劲投资，叠加繁荣股市支撑的消费支出，抵消了上述种种拖累。

但这里有一个危险的错觉：经济的表面韧性，不等于真正的韧性。

关税威胁依然存在。特朗普以关税为外交工具——从加拿大森林大火到巴西大选——的可能性并未消失。霍尔木兹海峡的通行前景仍不确定。中美紧张局势再次升级，中国在习近平主席访美前已对数十家美国实体实施贸易限制。

更深层的风险在金融市场。股市估值高企与长期利率上升并存——这是一个历史上屡试不爽的危险组合。7月，对AI相关投资短期回报的悲观情绪导致相关公司股价大幅下跌。如果这种波动再次发生，考虑到AI投资高度依赖债务融资且利率成本不断上升，负面财富效应对消费的冲击可能相当显著。

而石油储备的状况也令人不安。尽管投放储备缓解了油价上涨，但美国战略石油储备已降至45年来最低水平。剩余储备中有一半如果提取，面临储存盐穴坍塌的风险——这相当于一个随时可能引爆的供给冲击引信。

美国经济的韧性是真实存在的，但它是结构性的，而非免疫性的。那些被缓冲下来的冲击并没有消失，它们只是被推迟了。而推迟得越久，积累的压力就越大。