资本市场对拼多多的情绪就像它波动的 K 线——爱恨交织。几个月前，拼多多还被质疑盈利“虚高”，甚至断言是一个骗局；而仅仅一个季度之后，随着 Q2 财报的下滑，它又被轻率地打上了“垃圾股”的标签。

尽管负面消息缠身，但从6月初的95的股价到昨天最高的133美元，涨幅已经超过了40%。市场态度的转变如此迅速，几乎令人来不及追问其中的逻辑。

不过可以肯定的是，每逢财报发布，拼多多股价便会出现20%至40%的剧烈波动，这对市值高达2000亿美元的公司太过异常，它更像是小盘股或处于试验阶段的生物科技企业的表现。

而拼多多的管理层长期惜字如金，且披露信息极为有限，从不提供业绩指引，也几乎不与分析师互动，这让拼多多成了分析师的噩梦。数据自有市场判断，投资者只能自行揣摩成为投资拼多多的唯一策略。

在这种信息真空中，分析师的预测便失去了根基。有人调侃这类预测与占星术无异。因为对于大市值的公司而言，所有的数据都是可以代入模型——科学分析——预测结果的。但拼多多显然不是这种公司。正因如此，它的财报反应往往极端，要么是断崖式下跌，要么是过山车般上涨。

拼多多的特殊之处在于，它让投资者无法依赖常规逻辑做出判断。它更像是一副不知内容的牌：也许全是好牌，也许连个大小王都没有。这种不确定性让人不安，但也可能意味着机会。

正如经济学家泽克豪瑟所言，最好的投资往往存在于“未知与不可知”的领域，这和 A 股的投资逻辑几乎是一样的，既对未知的预期才是投资的最大价值。拼多多完美的符合这一投机特征。市场最终需要有人接盘，问题只是投资者是否愿意在这样的牌桌上继续坐下去。

从昨天发布的 Q2 财报看，拼多多的总营收增长10%。其中，中国本土的线上营销业务增长15%，交易服务收入（包括 Temu 与多多买菜）同比增长6%。然而，经营利润下降38%，净利润下降47%。这一系列数据与分析师的预测相去甚远。

但进一步拆解后不难发现，这些数字背后隐藏着结构性的不确定。以 Temu 为例，其运营模式至少有三种：全托管、半托管和第三方平台。

不同模式对应着完全不同的收入确认方式和利润率，而其真实组合比例外界无法获知，更何况模式比例本身仍在不断变化。再加上美国关税的反复施压，拼多多的数字更像是玄学中不规则的排列，而非趋势。

与此同时，营收成本同比上升25%，主要由于履约费用和支付成本增加，这与关税影响高度相关。但更大的意外来自开支端，总运营费用在一个传统淡季里竟然增加37%。

有报道称，拼多多已开始削减美国市场投放，而将更多费用投入国内业务。这也让15%的国内广告收入增长显得成色不足。

更令人困惑的是，拼多多的利息和投资收益骤减，从去年一季度的50亿元人民币降至本季度的2.2亿元，而其 CEO 陈磊解释为某些外在因素、减少推广活动以及农业项目延期。这种含糊且真假难辨的信息，似乎难以解答高达95.6%降幅的真正原因。

不过，拼多多管理层早在2024年二季度的财报电话会上，公司就多次强调未来盈利能力将持续下行，并解释为长期健康发展必须牺牲短期利润。

此后，拼多多宣布了总额高达1000亿元人民币的商家扶持计划，并提供10亿元费用减免，帮助商家缓解关税冲击和市场压力。再加上政府政策层面的引导和支持，是三季度股价攀升的重要原因之一。

当然，还有一个原因就是“搭便车”——依赖拥有更大信息优势的合作方。以腾讯为例，它不仅持有拼多多14.1%的股份，还在董事会中占有席位，更掌握微信支付的实时数据。市场上摸黑前行的投资者认为，通过腾讯能看到拼多多更多的“底牌”。

但市场的投资者普遍高估了自己理解企业的能力。因为，无论是美团的海外扩张，还是中美科技巨头在人工智能上的重金投入，其合理性外界难以评判，突发的关键性支出以及相关数据缺失让趋势分析难以维系。

即便在企业内部，对战略方向也常常存在激烈争论。真正优秀的管理层能够在错误显现时果断转向，Meta 放弃元宇宙叙事后股价回升便是明证。

在美股的“未知与不可知”的投资和 A 股的对未知预期的投资领域里，竞争优势往往不是来自“知道更多”，而是来自“懂得忽略”。在噪音中寻找精确答案是一种错觉，真正的理性反而是把注意力集中在少数可观测的变量上。

拼多多早已明确告诉市场：盈利将长期承压，特朗普的关税政策对 Temu 压力将逐步增加。但从昨天的市场反应来看（昨日盘前交易曾一度上涨10%，开盘后短暂下挫后快速拉升并创下半年内新高），其驱动力未必来自基本面，而是舆论与市场叙事。

所以，最好的策略就是需要保持耐心，等待市场在恐惧或贪婪的极端中出现错位定价，再择机而动。特别是对于当下的 A 股，更需如此。