在唐纳德・特朗普（Donald Trump）出任美国总统后的前八个月，全球经济秩序遭遇了一系列接连冲击：从大范围加征关税（Tariffs），到围绕美联储（Fed）控制权展开的博弈，美国式国家资本主义的雏形甚至也开始显现。

然而，面对这些扰动，全球股票、债券市场及整体经济活动的反应却异常平淡：全球经济保持着持续增长态势，股价实现大幅攀升，市场对通胀的担忧也始终处于温和水平。

尽管众多市场参与者忧心忡忡，认为若出现合适的导火索，局势仍有可能失控，但当前的平稳局面，与特朗普执政初期市场的悲观预测相去甚远 —— 彼时，外界普遍认为经济衰退概率将大幅飙升、市场会遭遇暴跌，不少新闻标题甚至担忧，全球贸易的崩溃将毁掉当年的圣诞消费季。

法国巴黎银行（BNP Paribas）的经济学家近期在研究报告中指出：“即便政策与政治层面的不确定性不断加剧，全球经济依旧展现出强劲的韧性。” 他们将这一现象归因于多重利好因素的叠加，包括 “有利的金融市场环境、家庭与企业稳健的资产负债表、人工智能推动下的生产力提升预期，以及能源价格下行带来的成本缓解”。

在诸多影响因素中，或许最关键的一点在于，执政初期市场最深切的担忧之一 —— 关税持续升级引发全面贸易战，并导致全球航运陷入停滞 —— 并未成为现实。

目前，美国已与欧洲、亚洲的主要出口国达成相关协议（尽管协议细节仍较为模糊）。尽管局势仍在动态变化，但面对美国威胁要加征的高额关税，其贸易伙伴普遍展现出妥协态度，这使得最终实际落地的关税幅度相对温和。经济学家分析认为，这些关税成本由出口商、进口商与消费者共同承担，形成了可控的成本分配格局。

与此同时，特朗普试图罢免美联储主席、解雇一名美联储理事的举措（这被认为是其执政初期最具破坏性的行动之一），截至目前均以失败告终。金融市场似乎倾向于暂时搁置对白宫试图扩大对货币政策影响力这一风险的担忧，直到相关举措产生实际影响后再做出反应。

事实上，作为投资者可能用来制约美国政策的重要工具之一 —— 美国 10 年期国债收益率，已从特朗普执政初期的约 4.6%，回落至当前的 4.1% 左右。这一变化或许反映出市场对经济增长的些许疑虑，但并非意味着全球投资者对美国经济、美联储独立性，或是美国长期通胀走势失去信心。

当前，美联储对实现通胀目标抱有充足信心，本周已宣布将基准利率下调 25 个基点。美联储主席杰罗姆・鲍威尔（Jerome Powell）在公开表态中，淡化了特朗普要求其辞职、以及试图解雇理事莉萨・库克（Lisa Cook）（至今未成功）等事件对市场的影响。“据我观察，目前市场参与者在确定（国债及其他市场化证券的）利率水平时，并未将这些因素纳入考量范畴，” 鲍威尔在会后新闻发布会上表示。

全球主要经济体增长预期纷纷上调

至少从目前来看，这种微妙的平稳态势，为全球其他经济体赢得了宝贵的喘息空间。

欧元区（Euro Area）的经济表现超出市场预期。欧洲央行上周将 2025 年 GDP 增长预期从去年的 0.9% 上调至 1.2%，欧洲央行行长克里斯蒂娜・拉加德（Christine Lagarde）表示，这一改善得益于 “内需所展现出的强劲韧性”。

负债高企的意大利正积极整顿公共财政，甚至有望在本周五获得惠誉评级（Fitch Ratings）的上调。西班牙（Spain）的经济增长势头未减：西班牙央行本周将 2025 年经济增长预期上调至 2.6%，旅游业及其他多个行业为内需提供了有力支撑。

作为欧洲最大经济体的德国（Germany），正逐步摆脱今年的经济停滞状态：随着德国加大在基础设施与国防领域的公共支出，并推出减税政策，预计 2026 年和 2027 年其 GDP 增长率将达到 1.5% 至 2.0% 区间。“德国的财政计划将从 2026 年开始，为其经济提供强有力的支撑，” 埃德蒙得洛希尔资产管理公司（Edmond de Rothschild Asset Management）股票联合主管卡罗琳・戈捷（Caroline Gauthier）表示。

在其他地区，日本（Japan）的政策制定者仍在试图解读制造业企业信心的强劲表现 —— 路透短观调查显示，日本制造商信心已攀升至三年多以来的最高水平。

受美元走弱的推动，新兴市场经济体保持着稳定发展态势。分析师认为，巴西（Brazil）、墨西哥（Mexico）和印度（India）是其中的亮点，印度尤其希望通过减税政策提振国内需求，以部分抵消美国关税政策带来的潜在冲击。

难以忽视的长期调整压力

尽管当前全球经济呈现出良性发展态势，但关于这一局面缺乏坚实基础的担忧始终存在。从日本到德国，已经能观察到出口企业受到冲击的初步迹象，只是其影响程度远不及此前市场担忧的那般剧烈。

日本央行副行长冰见野良三（Yoshimi Nishino）本月表示：“对于这一现象，最合理的解释是关税政策的影响需要一定时间才能完全显现。” 他同时警示，“美国政府未来可能会推出一些目前尚未被市场预见的政策。”

另一些观点则认为，投资者对于美国经济的实际健康状况缺乏清晰认知，往往倾向于将经济疲软的迹象视为押注美联储进一步降息的机会。

鲍威尔也承认，当前美国经济增长主要集中在人工智能驱动的投资领域和高端消费支出；与此同时，房地产市场表现疲软、招聘活动持续低迷，而特朗普政府对高校的施压、削减科研资金投入，以及政府入股部分美国企业等举措，可能会对美国经济产生长期影响。

“美国劳动力市场的疲软态势，应当让所有人对经济衰退风险保持高度警惕，” 骏利亨德森投资公司（Janus Henderson Investors）多资产投资组合经理奥利弗・布莱克本（Oliver Blackburn）表示，“但目前市场确实存在一定程度的自满情绪，这种情绪源于对‘美联储看跌期权’的预期 —— 即市场普遍相信，一旦经济增长放缓，美联储会迅速采取措施稳定市场。”

九十一只资产管理公司（Ninety One）投资组合经理艾伦・萧（Alan Siu）则认为，理解全球供应链的动态变化需要更长时间，因为在疫情期间，众多企业积累了大量库存，而且在特朗普政府关税政策落地之前，许多经济活动已经提前开展。

“经济学界的学者通常会认为，这注定将是一场漫长的尾部调整过程，” 他表示，并警示当前的市场水平可能并未真实反映经济的潜在现实。“所有资产类别都在不断创下历史新高，” 他说道，“作为一名投资者，我对此感到担忧。我想，抱有这种担忧的恐怕不止我一人。”