如果说2025年是印度卢比“跌破心理防线”的一年，那么进入2026年，真正的问题已经不再是“会不会再贬”，而是“还要贬多少”的问题。

在去年12月中旬，印度卢比在触及91.07的历史低点后，看似已经消化了大量利空，但一个让人很难忽视的事实是：当下正在支撑它的力量，正在一条条松动。

我们先回头看2025年的情况，卢比并非一开始就脆弱。

年初几个月，它甚至表现得颇有韧性。一季度是印度 IT 服务出口集中确认收入的窗口期，贸易逆差阶段性收窄；6%左右的高利率，使卢比一度成为亚洲主要货币中最具吸引力的套利对象；美元指数当时处于下行通道，也为新兴市场货币提供了外部空间。这些因素共同托住了卢比的上半场。

但问题在于，这些支撑几乎全部是“短周期变量”。进入下半年，现实开始反噬。排灯节和传统婚礼季推高了进口需求，在金价持续走高的背景下，黄金进口额显著放大，贸易逆差再度走高。

更重要的是，外部冲击开始集中显现。8月下旬，美国以印度进口俄罗斯原油为由，对部分商品加征额外25%的惩罚性关税；随后，美国收紧 H-1B 签证政策，直接冲击印度 IT 企业的海外布局。

这些事件迅速恶化市场预期，引发套利资金平仓和股市外资流出，卢比的下跌开始变得顺畅而缺乏阻力。

但真正值得警惕的，并不是这些已经发生的冲击，而是政策层面的变化。过去，市场对卢比最大的“信心来源”，并非基本面，而是印度央行几乎条件反射式的干预。

如今，这层隐形保护正在淡出舞台。央行不再执着于守住某个具体点位，而是更愿意让汇率顺着压力方向“慢慢走”。从表面看，这是管理方式的调整；从市场角度看，则意味着下行空间被实质性打开。

这种转变带来的直接结果是：坏消息不再被迅速对冲。贸易逆差扩大、外资流出、利差收窄，这些过去会触发强干预的信号，如今更多被允许反映到价格中。

2025年卢比之所以成为亚洲表现最差的货币之一，并不完全是因为印度的问题更严重，而是因为它更早放弃了“硬扛”。

进入2026年，支撑卢比反弹的理由依然薄弱。一方面，印度已经开启降息周期，而美国即便继续宽松，利差优势也难以恢复到此前水平，套息资金回流的动力明显不足。

另一方面，贸易结构性的压力并未缓解，黄金、能源和中间品进口对美元需求的拉动仍然存在。即便外资在风险偏好改善时阶段性回流，也更可能被用于股市而非长期锁定汇率风险。

更现实的情况是，在政策允许更大波动的前提下，市场会不断测试新的“容忍区间”。91已经被证明不是极限，90也不再是心理防线。只要美元阶段性走强，或全球风险情绪出现反复，卢比就容易再次承压。相比于期待快速修复，90—93区间，反而更符合当前宏观和政策组合下的真实状态。

目前看来，2026年的卢比，或许并不急于寻找一个向上的起点，而是在适应一个“下行不必急救”的新环境。过去那种每次下跌都被托住的节奏，已经不复存在。