英伟达又要发财报了。按照高盛的预测，这一次大概率还是熟悉的配方——“超预期+上调指引”。分析师团队将英伟达2026和2027年的每股收益预测平均上调了约12%，目前分别比市场一致预期高出14%和34%。

具体到数字上，高盛预计第一财季总营收为800.46亿美元，比市场预期多出约20亿美元；每股收益1.86美元，高出7%。一切看起来都很漂亮。

但问题恰恰出在这里。当“超预期”成为一种常态，市场对常态本身就会脱敏。高盛在报告中点出了一个微妙的转折：单纯的业绩节拍，已经很难再驱动英伟达的股价跑赢大市。

投资者真正想弄明白的是另一个问题——在GTC大会上那张1万亿美元数据中心累计收入指引之外，到底还藏着多少没有被算进去的增量空间？

那个1万亿美元的数字，覆盖的是2025到2027年Blackwell、Blackwell Ultra及Rubin平台的收入。但高盛注意到，这份指引其实漏掉了一些东西：比如2027年才会推出的Rubin Ultra，比如2026年及以后的纯CPU机架Vera，还有针对推理场景优化的Rubin-CPX和Groq 3 LPX等配置。

任何超出原有框架的积极表态，都有可能成为估值重估的扳机。基于这样的预期，高盛已经将英伟达2027财年总营收预测调到了3965.73亿美元，2028年更是跳到了6094.49亿美元，分别比市场预期高出9%和26%。

除了这个“1万亿之外”的悬念，高盛还点出了另外两个值得盯着的方向。一个是Agentic AI正在给英伟达的CPU业务带来意外机会。

随着智能体AI的工作负载对CPU算力需求快速上升，英伟达的纯CPU机架产品预计在2026年下半年开始出货。这意味着一条独立于GPU加速器之外的新增长曲线正在成形。

另一个是非传统客户——像OpenAI、Anthropic以及主权AI客户——他们的部署进度如果能给出更高的能见度，也会成为估值修复的重要催化剂。

当然，挑战从来不会缺席。超大规模云厂商们正在加大自研芯片的力度，试图覆盖更广泛的工作负载。面对这股定制化XPU的浪潮，英伟达手里的底牌依然是推理成本的优势——Blackwell平台相较上一代产品约10倍的代际成本改善，这个数字足够有说服力。

毛利率方面则有些隐忧，高盛预计第一、二财季毛利率（剔除股权激励）分别为74.8%和74.9%，略低于市场预期，原材料成本上升带来的压力正在显现。不过管理层已经重申，2026年全年毛利率维持在70%中段区间，这个指引暂时没有松动。

从估值角度看，英伟达的远期市盈率已经明显低于其三年中位值32倍，对博通、AMD、Marvell等同类公司的溢价幅度也收窄到了历史较窄的水平。

高盛认为，估值要重新向上打开空间，需要看到三个信号同时亮起：云厂商的盈利能力改善从而支撑持续的资本开支，Agentic AI在企业端的渗透加速，以及非传统客户的需求变得更加透明和可预测。

基于正常化每股收益8.25美元、30倍市盈率的估值框架，高盛维持250美元的目标价和买入评级，目标价较当前股价207.83美元还有约20%的上行空间。

下行风险当然也存在——AI基础设施支出突然放缓，竞争加剧导致市场份额丢失，或者利润率被侵蚀得太快。

但无论如何，英伟达已经走到了一个有趣的关口：当所有人都相信你会赢的时候，你需要告诉他们，你会赢在哪些他们还没想到的地方。那1万亿美元之外的空间，才是真正的战场。