Cboe BZX 交易所已经向美国 SEC 递交申请，计划推出分别锚定比特币、以太坊的两只三倍每日收益杠杆 ETF，一旦获批上市，将成为美国市场首批直接挂钩两大主流加密资产的3倍杠杆 ETF。

两只产品由 Volatility Shares（波动率共享基金）发行，属于其六只基金申报组合的一部分，同批提案还覆盖黄金、白银、原油与天然气等大宗商品。

8月14日 SEC 对外披露这份来自芝加哥期权交易所（CBOE）的申请公告，正式开启监管审核流程，但公告本身不代表产品已经获准上市交易。这份申请源自四天前 CBOE 提交的规则变更请求，整个审批流程才刚刚启动，距离实际挂牌还有多重关卡需要跨越。

CBOE 之所以要单独向 SEC 申请规则豁免，根源在于交易所现有的上市制度约束。BZX 本身拥有一套现成标准，部分合规商品类产品可以直接上市，不需要单独提交规则修改文件，但这套规则明确禁止以获取基准特定倍数收益为目标的基金。

此次申报的比特币、以太坊 ETF 追求期货基准每日三倍收益，并不符合现有框架，因此 CBOE 必须走 19b‑4 专项审批程序，向 SEC 申请专项豁免，才能够按照 BZX 规则 14.11 (e)(4)，以商品信托股份的形式完成挂牌。

产品的监管架构也十分特殊，两只基金定位为商品信托基金，接受美国商品期货交易委员会 CFTC 监管，并不会按照1940年《投资公司法》注册成为传统投资公司，这也决定了它和市面上普通股票 ETF 的监管保护机制存在明显区别。

值得重点注意的是，这两只杠杆 ETF 并不会直接持有比特币或者以太坊现货，全部依靠期货合约构建敞口。比特币版本主要配置 CME 交易所的近月和次月比特币期货，以太坊基金则选用 CME 对应的以太坊期货品种，以现金及等价物作为抵押资产。

基金采用滚动展期机制，在五个交易日之内完成即将到期合约向远期合约的迁移，每个交易日大约轮换20%的到期头寸。

文件同时列明了应急预案，如果受持仓限额、保证金约束或者经纪商规则限制，主力合约无法正常使用，基金管理人可以选用更远期的期货合约、其他加密相关 ETF、ETP，亦或是场内期权工具来维持风险敞口。

这就意味着，基金最终收益绝不单纯由比特币、以太坊现货价格决定，期货升贴水、合约轮换带来的展期损耗、交易摩擦成本，还有管理人能否稳定维持三倍目标杠杆，都会实实在在改变投资者最终到手回报。

每日复利效应是这类产品最容易被市场忽略的巨大风险，也是三倍每日杠杆工具的核心特质。产品的三倍放大效果仅仅针对“单一个交易日”，并非自然月、季度或者年度的三倍收益。

举个简单例子，如果对应期货基准单日上涨5%，扣除各项费用之前基金大约实现15%的涨幅；反过来基准单日下跌5%，基金便会承受约15%的亏损，每一个交易日收盘之后杠杆都会重新归零重置。

极端情景之下，即便加密基准经历一轮涨跌之后回到最初点位，长期持有依旧会产生亏损。假设基准先上涨10%，随后下跌9.09%回到原点，3倍杠杆基金会先冲高30%，再从新的高点回落27.27%，两个交易日结束，标的价格没有变化，但基金净值已经出现5.45%的净亏损。

这种净值侵蚀不是基金跟踪失误，而是每日复利重算机制带来的必然结果。只有行情持续单向运行，杠杆才能放大收益；一旦市场来回震荡，反复反转的行情会持续消耗基金资产，持仓时间越久，复利损耗的威力就越明显，所以这类产品本质上只适合短线日内交易，并不适合买入后长期持有，投资者必须每日盯盘管理仓位。

CBOE 在申报材料当中试图论证产品具备可监管基础，理由是底层期货合约全部在 CFTC 监管的 CME 场内交易，配套市场监控共享机制。基金每日计算净资产，盘中每15秒输出一次参考净值，一旦关键定价数据、组合信息中断，交易所有权直接暂停基金交易。

这套安排确实提升了透明度与风控手段，但无法抵消产品与生俱来的风险，每日三倍杠杆带来的巨额亏损可能性、复利带来的净值衰减、跟踪偏离问题，不会因为交易所的监控措施而消失。

从审批节奏来看，SEC 收到规则变更提案之后，常规审核时限为45天，既可以在此区间内批准或者驳回，也可以启动延长审查，最多可以把初始审核周期拉长到90天。

即便 SEC 通过 CBOE 的规则修改申请，整件事也远没有结束，VS 信托（VS Trust）还需要完成自身注册声明生效，基金份额才具备交易资格。现阶段申报文件并未披露股票代码、管理费率以及预计上市时间，全部方案都还停留在草案阶段，存在被驳回或者大幅修改的可能性。

最近一段时期，市场已经观察到，期权工具就足以扭曲加密收益类 ETF 的实际回报，分红、盈亏表现都会因此发生偏移，而本次拟上市的每日三倍杠杆产品，又叠加了期货杠杆与每日重平衡机制，进一步放大收益的不确定性。

对于普通参与者而言，不能简单将其等同于看多比特币、以太坊的工具，如果未来产品真正登陆美股市场，投资者不能只盯着加密货币现货涨跌，期货展期成本、复利损耗、基金各项费用，全部都会深刻影响最终投资结果。