我无话可说……

开玩笑，我有大把槽要吐。

几天前我在推特上问了个问题：谁会成为这一轮加密信贷周期的雷曼兄弟。

许多人说会是 FTX，我对此一笑置之。我从不相信他们会倒掉，结果打脸了。而导致 FTX 崩塌的引线一如往常：通过抵押资产负债表上持续上涨的高估值资产获取廉价信贷，进行过度扩张。随着资金越来越贵，信贷周期发生逆转，裸泳者便暴露无遗。

本文将围绕推文和公开声明梳理这个故事。我会解读这些字里行间的内容，并就来龙去脉提出我的观点。我相信本轮熊市的最后一跌将近，而等熊市离我们而去的时候，幸存者们将得到更多的机会，背负更少的重担。

首先，我必须说我相信 Sam Bankman-Fried（SBF）是一位不可多得的交易天才。纵使暴了雷，但他组建的帝国曾一度展现出某种难得一见的气势。同时，我要把更多赞美送给大亨 CZ。当币安可能收购FTX的消息爆出时，我发了条信息给他：“我他妈太爱你了，兄弟。高招，敬佩。”

好了，开始吧。

一场游戏一场梦……

一切都始于 Coindesk 的一篇文章，其中详细分析了泄露的 Alameda 资产负债表。

这份财务资料坐实了业内人士的怀疑：Alameda 很庞大。截至6月30日，该公司资产规模达 146 亿美元。最大单一资产是36.6亿美元的“未锁仓 FTT”。会计分类账中的第三大资产是21.6亿美元的“ FTT 抵押品”。

在其80亿美元的负债中还有2.92亿美元的“锁仓 FTT”。（负债大头为74亿美元的贷款。）

“Alameda 业务中大部分净资产竟是 FTX 自己集中控制和凭空印出的代币，太魔幻了，”投资平台 Swan Bitcoin 首席执行官 Cory Klippsten 说。Klippsten 对山寨币的批评广为人知。

Alameda 首席执行官 Caroline Ellison 拒绝置评。FTX 未回应置评请求。

资产负债表上的其他重要资产还包括33.7亿美元的“现持有的加密货币”和大量 Solana 区块链的原生代币：2.92亿美元的“未锁仓 SOL”、8.63亿美元的“锁仓 SOL”和4 100万美元的“SOL 抵押品”。SBF 是 Solana 的早期投资者。其他涉及的代币还有 SRM（来自 SBF 共同创立的 Serum 去中心化交易所的代币）、MAPS、OXY 和 FIDA。还有1.34亿美元的现金和等价物，以及20亿美元的“股权证券投资”。

资产负债表上的大部分“资产”都是流动性很差的 FTT 和一堆垃圾币。下面分析一下为何 FTT 对 FTX/Alameda 帝国如此重要。

根据 FTT 声明的代币经济学，FTX 承诺使用所有交易费的三分之一回购 FTT。SBF 拥有 Alameda 多数股权，同时他在不断稀释自己的 FTX 股权，从风投凯子手中换取资本。这些风投可能未意识到（也可能意识到了，这对他们的投资者而言更糟）FTX 的很大一部分收入会通过 Alameda 持有的大量 FTT，从 FTX 虹吸至 Alameda。据推测，Alameda 获得了大量 FTT 分配，用于为 FTX 提供必要的做市服务，Alameda 也参与了 FTT 的 ICO。

这对 FTX 投资者来说并不理想，但还不至于给 FTX 的偿付能力造成致命一击。更大的问题是，在 CoinDesk 的文章发出后，人们开始质疑 FTX 是否借给了 Alameda 资金（最有可能是美元或稳定币），并将 Alameda 持有的 FTT 当作了抵押品。即便 FTX 借了，这本身也不是致命问题，FTX 可以自由决定将保留收益借给任何人。最关键的担忧是，FTX 是否将客户存款重新抵押给了 Alameda，并将 FTT 当作了抵押品。同时，FTT 的价值下跌，以及 Alameda 资产负债表上的一些垃圾币的下跌，是否会导致 Alameda 资不抵债。最后，如果 Alameda 资不抵债，FTX 是否会从客户资金中借钱来支撑它？以上即那篇文章发出后人们开始思考的问题。

Lucas Nuzzi 对 FTX、Alameda 和 FTT 之间的联系有一个有趣分析。简言之，他认为 Alameda 已与三箭资本等公司一起暴雷，但由于 Alameda 参与了 FTT 的 ICO，FTX 借钱给 Alameda，以维持其生存，并换回了 FTT 代币。

然后，CZ 出手了。

CZ 在推文中表示将逐步清算币安持有的 FTT

CZ 想必也读了那篇文章，并决定抛售币安持有的大量 FTT。这两位加密货币大亨之间显然也存在一些过节。

SBF 曾在推特上调侃 CZ 去不了华盛顿

这可不太礼貌。

CZ 在推特解释此次出手的理由，言语中透露了对 FTX 的不满

CZ 说离婚后不会再纠缠……似乎很合理。我猜 CZ 和 SBF 两人分道扬镳时闹得并不愉快。

而 CZ 表达担忧后，FTX 储户心中开始响起警钟。

在加密世界，哪怕只有一丝迹象表明一家交易所可能资不抵债，你也会立即把钱取出来，再说其他的。逻辑上，即使 Alameda 破产，FTX 也能应付所有提款。根据 SBF 的说法，这是两家独立的公司，FTX 的客户存款没有被拿去再投资，甚至没有投资于超级安全的美国国债。

SBF 在推特上强调 FTX 有充足资金，不会陷入风险

这一点上，没有理由认为 SBF 在撒谎。但即便如此，用户也不会坐等一切风险消除。于是，资本开始加速逃离。

一如既往，谁先卖，谁就能得到最好的价格。立即撤出的人很快就拿到了钱。但从周一来到周二，FTX 的提款流程陷入停顿。与此同时，FTT 价格继续暴跌。市场显然在嗅探是否存在 FTT 触发追加保证金通知的迹象，以惩罚 Alameda 过度扩张。

周二我醒来时，朋友们发来了各种传言，猜测 FTX 可能动了客户资金。我向中本聪大神祈祷 FTX 没有动用用户资产。

接着，一个重磅消息来袭：这一惊人公告为许多问题提供了可能的答案。

SBF 在推特上宣布币安将为 FTX 提供战略资金

FTX 是否重新抵押了客户资金，或者更委婉地说，是否“实际”动用了这些资金？

对于这个问题，我们没有一个明确的答案。但币安签署了一份不具约束力的全面收购意向书，并承诺尝试偿还客户的全部存款。这表明FTX经历了存款挤兑，且无法满足客户的所有提款请求。否则，FTX 怎么会需要币安的救助？FTX 本可以倾尽所有风投凯子的弹药来支撑 Alameda，而仍然不会削弱他们满足提款的能力，除非他们对客户资金动了手脚。

CZ 在推特上分享关于此事的教训：不要抵押原生代币，不要借钱运营加密公司

“两大教训。”喔……他指什么呢？CZ 大亨显然在暗示 FTX 可能对客户资金动了手脚，而当挤兑发生时，他们被抓了现行。

FTX 挤兑金额时间表

过去一周有10亿美元存款逃离 FTX。这是促成这一可怕转折的原因。这些还只是提走的钱。我们不知道还有多少可怜人等着拿回辛苦钱。

Alameda 是资不抵债还是要破产了？

我们没有明确的答案。但既然 FTX 需要币安的救助，而原因可能是 FTX 为 Alameda 提供了财务帮助，那么 Alameda 大概已经完蛋了。

收购真能达成吗？

不具约束力的意向书很好，但如果币安能更坚定地承诺收购 FTX，并承担起一切债务，就更好了。币安的财务人员应该正忙于探究 FTX 和 Alameda 的财务状况。如果问题太大，我猜币安会放弃交易。如果连币安都不能或不愿收购 FTX，恐怕就没人能消化得了 FTX 滚滚而来的损失了。不幸的是，币安已决定放弃对 FTX.com 的潜在收购，FTX 可能面临高达 80 亿美元的资金缺口。

FTX 如果找不到新东家会如何？

我们可能会迎来另一个 Mt Gox（门头沟）式的备受瞩目的破产事件，储户需要排队追回他们能追回的东西。这个过程可长可短，但基于我的判断，FTX 持有的资产非常复杂，追讨过程应该会很漫长。

显然，这本身就是一种讽刺。但从更广泛的市场影响来看，更大的问题是： 有哪些经营加密借贷的公司涉及了 FTX 和/或 Alameda 敞口？

SBF 是整个加密信贷领域最早的先行者。他是 IT 加密的先驱。他天使般的娃娃脸经常登上最负盛名的主流财经杂志。他的皮肤很有光泽，仿佛一个只吃胡萝卜和黄瓜的人。他本可以步步为营：毕竟以前跟单 SBF，是一条笃定的致富之路。Solana 的繁荣即是明证！

图中为橄榄球举行 Tom Brady 及其超模前妻 Gisele Bündchen

SBF 甚至将 Tom Brady 也收至 FTX 麾下，真会玩！

因此可以想象，如果 FTX 确实利用了客户资金来拯救 Alameda，那么，在垂死挣扎的最后几个月，这两家实体可能已经尽可能利用它们的显赫声望，借入了更多救命资金。因此，这一潜在违约很可能已经波及了其他主要的中心化借贷机构。

考虑到这是一个巨大的风险敞口，现在的问题就变成了：那些最大的中心化借贷机构能否活下来（相关阅读：持续更新 | 哪些机构会被 FTX 拖下水？）：

1. 无法阻止美联储主席鲍威尔的步伐，他下定决心通过继续提高短期利率和缩小美联储资产负债表规模来破除通货膨胀？

2. LUNA / TerraUSD 暴雷？

3. 三箭资本破产？

4. 现在轮到 FTX 和 Alameda 破产了吗？

问题1~3已经葬送了一票“传奇性的”中心化借贷机构，包括 Celsius、BlockFi 和 Voyager。还有几家在苟延残喘，就不指名道姓了，但任何有批判性思维能力的人都可以猜测一下谁会是下一家承受压力的公司。

FTX 和 Alameda 的一败涂地已经够糟。但这只是我们的雷曼兄弟，谁会是 AIG？CountryWide？谁会是房利美和房地美？哦，他们就在外面，躲在众人的视线里面。

2008 年全球金融危机爆发后，标普500指数直到2009年3月才触底。当时，雷曼兄弟已破产数月，美国每一家独立投行要么收到了沃伦·巴菲特的投资，要么被能够合法利用美联储折扣回笼资金的商业银行吞并。触底之前，财政部长保尔森为了确保困境资产救助计划的通过，向国会女议员南希·佩洛西苦苦哀求（让我们印一些该死的钞票，然后把钱交给银行家）。最终，诺贝尔奖得主本·伯南克宣布美联储将实施量化宽松。

虽然我非常看好2023年的加密前景，但我相信我们即将跌至新低，因为所有人都在想，到底有哪家知名加密公司借钱给了 FTX/Alameda，并会成为下一家破产的公司。

在 BitMEX 的 XBTUSD 永续合约中，比特币已跌至近17 500美元。在其他现货交易所已跌至近17 000美元。我们将迎来更低的价位和更久的低迷期，请做好准备。但加密行业的好处在于，没有一家央行会用新印制的法定垃圾币来拯救鲁莽公司的资产负债表。加密行业将被迫迅速吞下苦果，进而快速复苏，变得比以往更强大。

最后，我要明确指出：中心化交易所永远会面临此类信任问题。FTX 不是第一个辜负客户信任的交易所，也不会是最后一个。但经历了所有这一切，比特币、以太坊和所有其他区块链仍会不停产出和验证区块。面对中心化实体的失败，去中心化的货币和金融系统仍会持续生存并茁壮成长。