到底是谁在操纵汇率：美国，还是中国？

每隔半年，美国财政部都会发布一份“汇率报告”，点名、观察、警告一大批国家，并告诉全世界：谁的货币“不老实”，哪个汇率又“不听话”。

在华盛顿的叙事里，答案几乎是固定的——中国，或者至少是“以中国为代表的顺差国家”。但如果把情绪和立场先放一边，回到数据和行为本身，问题反而变得耐人寻味：在过去几年里，真正系统性影响全球汇率和资本流动的，究竟是中国，还是美国？

先看美国给别人定下的“操纵标准”。贸易顺差、经常账户顺差、外汇市场干预——听起来很技术，实际上却极具选择性。

按照美国财政部自己的定义，只要对美贸易顺差超过150亿美元，经常账户顺差超过GDP的3%，再加上“持续、单向”的外汇干预，就可能被认定为操纵汇率。2019年，中国就曾因此被特朗普政府直接贴上标签。

但如果我们把这套标准反过来用在美国自己身上，结论会非常尴尬。

过去几年，美国经常账户长期处于巨额逆差状态，2024年商品贸易逆差接近1.2万亿美元，创历史新高。按华盛顿的逻辑，这意味着“美国竞争力不足”。

可与此同时，美国却在做另一件事——用货币政策系统性地影响美元价格。美联储通过连续多轮量化宽松，把资产负债表推高到6.6万亿美元以上；在高通胀压力下，又反复释放降息预期，直接引导美元走弱。这种影响规模和持续性，远远超过任何单一国家在外汇市场的“干预”。

如果说“操纵”的核心是有意改变汇率方向以服务国内政策目标，那美联储的行为，几乎是至人类汇率史诞生以来教科书级别的。

再看中国。过去12个月，人民币对美元升值约3.4%。在这段时间里，中国贸易顺差不但没有缩水，反而创下新高。

换句话说，中国并没有通过刻意压低汇率来维持出口竞争力。相反，人民币走强是在经济放缓、资本流动趋紧的背景下发生的，更像是政策克制的结果，而不是操纵。

更关键的是，中国并不具备“想贬就能贬”的条件。中国的货币政策目标是稳定，而不是刺激资产泡沫；人民币汇率的核心约束，是金融稳定和资本流动安全，而不是短期出口数据。

而且，如果北京真要操纵，完全可以在外需承压时主动放松汇率约束，但现实恰恰相反。

反观美国，汇率几乎成了一种隐性政策工具。美元过去一年持续走弱，一方面推高了以美元计价的资产价格，另一方面试图通过“弱美元”缓解出口压力、稀释债务负担。

这正是典型到不能再典型的“内向型汇率调节”——即：不需要出现在外汇市场上买卖美元，但效果同样真实。

而美国之所以不断要求中国“让人民币升值”，根本原因也不在汇率本身，而在贸易战的后遗症。

当前，美国对所有进口商品的有效平均关税率约为17%，对中国商品的关税更是超过40%。这不是市场行为，而是行政性抬高成本。结果是，美国制造商的投入品价格全面上升，出口商品在全球市场失去竞争力。出口下滑，并不是因为人民币太便宜，而是因为美国自己把成本抬得太高。

于是，另一个极具讽刺意味的局面出现了：美国一边用关税系统性地扭曲价格体系，一边指责别国通过汇率“扭曲竞争”。这就像一场比赛中，一方先把对手的两双鞋的鞋带系在一起并打了个死结，然后转头指责对方跑得太快。

如果从结果看，谁的政策对全球资本流动、资产价格和汇率预期影响更大？答案并不难。美联储的一次会议，可以引发全球债市和汇市的剧烈波动；而人民币的温和升值，却几乎没有改变全球贸易结构。真正具备“汇率外溢效应”的，是美元，而不是人民币。

所以，问题或许不该是“谁才是真正的汇率操纵国”，而是：当一个国家同时掌握全球储备货币、制定货币规则、又为他国设定操纵标准时，这套指控本身，还剩多少经济学意义？

在今天的全球体系中，汇率早已不只是价格，而是一种权力。真正的操纵，未必发生在外汇市场上，而可能隐藏在利率、资产负债表和政策预期之中。把责任推给中国，或许只能缓解缓解特朗普的政治焦虑吧！