美伊临时和平协议的消息传出后，金融市场呈现出一幅分裂的画面。油价跌至3月初以来的最低水平，标普500指数大幅反弹，距离历史高点仅咫尺之遥。但债市异常冷静——美国国债回吐了大部分初始涨幅，收盘时几乎与前一天持平。

债市的冷淡并非没有道理。尽管能源成本有望回落，但通胀的黏性比许多人预期的更强。医疗服务、互联网服务等核心服务类价格持续高企，人工智能产业链的连锁效应也在给软件、内存和存储等领域带来上行压力。

劳动力市场同样发出了信号：过去三个月非农就业平均增加18.8万个，是2024年3月以来的最佳表现。这两股力量叠加，让美联储在2026年两次降息的预期基本落空。

新任美联储主席凯文·沃什周三将首次面对公众。考虑到特朗普总统明确的鸽派倾向，他不太可能在首次新闻发布会上展现鹰派姿态。

但一个简单的算术正在成形：持续顽固的核心通胀加上企稳的就业市场，可能会让政策制定者在今年第四季度面对一个不太舒服的现实——美国经济或许需要一次小幅加息。10年期国债收益率已较5月峰值下跌约0.2个百分点，债券的上涨空间可能正在收窄。

股市的逻辑完全不同。在台海局势持续紧张的几个月里，标普500成分股的盈利从“不错”一路飙升至“火爆”。一季度每股收益同比增长约30%，是2021年以来的最佳季度表现，远高于财报季前分析师预测的12%。

即便市盈率从冲突前的水平收缩了约0.5个百分点至20.8倍，盈利的增长依然支撑着市场。换句话说，股市靠的是真金白银的业绩，而非仅仅是地缘政治的乐观情绪。

但这并不意味着没有裂缝。最显著的增长集中在受益于大型科技公司资本支出的领域，尤其是半导体。一旦超大规模数据中心运营商释放出投资放缓的信号，整个体系都可能出现震荡。

一个令人不安的细节是：自伊朗危机爆发以来，标普500指数累计反弹了10%，但非必需消费品板块却明显缺席。剔除亚马逊和特斯拉，该板块在此期间反而下跌了5.1%，住宅建筑商、餐饮企业和服装品牌均遭受重创。

股市的乐观情绪建立在AI叙事和科技支出之上，而普通消费者的处境似乎并没有被资本市场充分计价。

霍尔木兹海峡的重新开放也远未尘埃落定。美国的欧洲盟友对特朗普提出的时间表心存疑虑，华盛顿与德黑兰仍在为周五瑞士签署仪式上的后续步骤博弈。即便临时协议落地，这条水道的通行也未必能立刻恢复到危机前的状态。

市场的分化其实是合理的。债市的谨慎来自于对长期通胀黏性的清醒认知，而股市的乐观则建立在AI驱动的盈利脉冲之上。这两者之间，总有一个判断在未来的某个时点会被修正。

值得玩味的是，当消费者支出引擎——美国经济三分之二的驱动力——对应的股票表现疲软时，资本市场的乐观叙事能脱离实体经济的温度走多远，这恐怕才是真正需要被追问的问题。